Версия для печати
Оригинал статьи http://www.franklin-grant.ru/ru/news2/data/news_01/2003_12/20031222_164931_hv.asp

Золотые активы после долгой болезни снова на сцене...

Золотые активы после долгой болезни снова на сцене...

15.12.03

От закатов до восходов. Короли и шуты рыночных циклов...

В последние годы сторонникам фундаментальной экономики пришлось выслушать немало упреков в свой адрес. Потрясающие, время от времени мировые рынки, азиатские кризисы, российские дефолты, американские «энроны», теракты, политические кризисы, всевозможные справедливые и не очень войны, финансовые скандалы значительно опустошили портфели а порой и вовсе пустили по миру многих «наших» и «не наших» инвесторов. Раз за разом повторяется одна и та же история: в периоды экономической стабильности и устойчивого роста рынков, в атмосфере, в которой часто достаточно придерживаться одного принципа - покупай и держи, инвесторы не перестают петь дифирамбы различным чудодейственным стратегиям работы на рынке. Соискателями на роль философского камня становится громадное количество всевозможных торговых методик и стратегий. Многие действительно полезные наработки часто тонут в бурлящем море трейдерских фантазий. Однако финансовая нестабильность каждый раз одним махом сметает эту пеструю шелуху; превозносимые еще вчера как хорошо зарекомендовавшие себя способы "делания денег" безвозвратно уходят в прошлое, а на их место спешно ищется новый претендент для зачисления в «примы» инвестиционной мысли. Зачастую, как следствие сильных потрясений, участники рынка бросаются в другую крайность, начиная отвергать все экономические теории.


Золото как «тихая гавань при плохой погоде»

На протяжении тысяч лет развития цивилизации золото ассоциировалось в умах человечества как символ власти, успеха и благополучия. Тысячи лет философы, алхимики и мудрецы пытались найти секрет философского камня - знания способного дать людям ключ к достижению этих вершин. Однако по мере утраты золотом своей денежной функции, его роль как объекта для инвестирования начала претерпевать существенные изменения. Рынок акций и прочих биржевых инструментов вытеснил золото с веками устоявшегося насеста и низверг его в длинный список прочих товаров наравне с соевыми бобами, кукурузой и энергоносителями. Начиная с середины 90-х годов прошлого столетия и буквально до недавнего времени инвестиции в золото стали стремительно терять свою популярность. Не говоря уже о портфельных трейдерах избавлявшихся от такого малоприбыльного актива, центральные банки большинства стран принялись за пересмотр своих золотых резервов набивая стратегические закрома своих держав их бумажным эквивалентом преимущественно в виде долговых расписок американского казначейства и долларов США. В результате подобной солидарности цены на золото в период 1999-2001 спускались к отметке $250-$260 за унцию. Однако начиная где-то с апреля текущего года рынок золота начал методическое восстановление своих позиций, что впрочем и неудивительно. Сложившееся сочетание политических и экономических факторов создало на редкость благоприятную атмосферу для роста золотых цен. Продолжающееся падение американской валюты, напряженная политическая обстановка, низкие процентные ставки и нестабильная ситуация на рынках большинства экономически развитых государств, все это обусловило повышенный интерес рыночных игроков к валюте "без границ и правительств", своеобразной тихой гавани для финансовых инвестиций. На этот период времени также приходятся ряд крупных слияний золотодобывающих компаний и активное проведение аукционов по продаже золотоносных участков, что также подстегнуло аппетиты трейдеров к инвестированию в данную отрасль.




А что же дальше?

История повторяется, рыночные циклы следуют один за другим, и вот снова слышатся голоса бывалых инвесторов предрекающих неизбежное падение золотых цен а за ним очередной период забвения для данных инвестиций. Однако пожалуй золото кроме хорошего лекарства для сбережений в периоды плохой погоды на рынке обладает целым рядом уникальных характеристик, которые зачастую игнорируются участниками ввиду во многом несколько харизматического отношения к данному виду размещения средств. В частности золото - превосходный хеджирующий инструмент, обладающий серьезным диверсифицирующим эффектом при включении данного актива в инвестиционный портфель. Золото отрицательно коррелированно с большинством остальных активов, рассматриваемых в качестве объекта для инвестиций и в особенности с акциями, что делает "желтый" металл наиболее привлекательным инструментом в когорте ему подобных, таких как облигации, вложения в развивающиеся рынки, недвижимость и т.д., традиционно используемых в качестве диверсификаторов в инвестиционных портфелях. Кроме этого являясь "деньгами без родины" золото выгодно отличается от вышеназванного стандартного набора, которым в отличие от золота присущ страновой риск. Другая не менее уникальная особенность золота как актива состоит в том, что устойчивые закономерности найденные на истории между поведением классов активов, во времена кризисов нарушаются, в основном приводя увеличению взаимной корреляции, а следовательно и рисков инвестиций, тогда как в данные периоды времени золотые цены имеют тенденцию к усилению обратной корреляции с остальными рынками. Данная особенность могла бы помочь многим портфельным менеджерам решить целый ряд жизненно-насущных для их организаций проблем.





Уж сколько раз твердили миру...

Большинство портфельных менеджеров традиционно использует метод "среднедисперсной оптимизации" (“mean-variance optimization”), для распределения активов в своих портфелях. Однако финансовые катаклизмы последних лет поставили под серьезное сомнение эффективность данного подхода. Потери понесенные инвестиционными структурами за данный период заставили говорить многих участников рынка о том, что общепринятая практика диверсификации отказывается работать на нестабильных рынках и не выполняет свою основную функцию защиты от резких колебаний рыночных цен. Так потери даже таких наиболее консервативных инвесторов, как пенсионные фонды США только за период 2000-2001г. составили более 20%, причем во многом это явилось следствием погони за большим долларом на набиравшем ажиотаж фондовом рынке в результате чего фондовая часть портфеля еще в 80-х годах не превышающая 60% от общего объема, с концу 90-х годов перевалила за 75-80%. Достаточно катастрофические последствия подобного шага можно увидеть на приведенной диаграмме.


А "ведь сколько раз твердили миру", что рынок изменчив и связи работающие на предыдущих этапах развития рынка с течением времени неизбежно меняются, однако на каждом новом рыночном цикле инвесторы продолжают плясать все на тех же граблях.


А ларчик просто открывался...

Наглядным подтверждением эффективности выбора золота как одного из инструментов диверсификации могут послужить результаты следующего исследования. Была реализована следующая задача: из набора активов включающих в себя акции американских и неамериканских эмитентов, среднесрочных и долгосрочных облигаций казначейства США и золота был составлен ряд оптимальных портфелей с целью проследить их эффективность на протяжении тестируемого инвестиционного горизонта. Эффективная граница ожидаемой доходности (пунктирная линия) была получена исходя из гипотезы о равновероятной возможности появления благоприятных и неблагоприятных для рынка событий. Золото было включено в четыре из пяти портфелей, которые были широко ранжированы по уровню риска (STD 9-16%), от наиболее консервативных (составленных преимущественно из казначейских облигаций) до агрессивных (ориентированных на преимущественное вложение в фондовые активы) и по ожидаемой доходности (от 4,5% до 7% годовых). Доля золотых инвестиций в данных портфелях составляла от 6% до 10%, а фондовые активы занимали от 37% до 68%. Структура пятого портфеля повторяла традиционную структуру портфелей большинства участников рынка (75% акции, 20% облигации, 5% банковские депозиты). После этого с помощью метода Монте-Карло были промоделированы различные рыночные ситуации и сделана оценка эффективности полученных портфелей. Печально, но традиционный портфель наиболее плохо проявил себя на тестируемых отрезках, показав в некоторых случаях доходность меньшую чем 1%. Также обращает на себя внимание тот факт, что даже наиболее рисковый портфель №4 (8% золото, 60% акции) при сравнимой доходности на спокойном рынке, в периоды финансовой нестабильности имеет на 3% доходность большую чем традиционный портфель, являясь более эффективным и надежным с инвестиционной точки зрения.


Впрочем вполне резонным будет следующее возражение: аргументы о полезности подобной диверсификации могут быть вполне уместными на падающем рынке, однако если взять недавний российский рынок росший словно на дрожжах или тот же американский с марта месяца выросший только по Dow более чем на 20%... Кроме того, ведь и цены на золото серьезно падали в течении отдельно взятых периодов (например с 1996 по 2001 с $400 до $250 за унцию). Однако данный вопрос мог бы прозвучать несколько иначе если опять вернуться к фактам. Отрезок времени представленный на приведенной диаграмме охватывает собой период истории 1970-2000 - период мощного фондового ралли. Как видно, традиционный инвестиционный портфель не сильно оторвался от своих аналогов, часть активов которых была номинирована в золото, более того портфель составленный из 8% и 60% акций практически на протяжении всего инвестиционного горизонта показывал доходность сравнимую, а временами и большую чем традиционный портфель.


Здесь наверное есть над чем задуматься прежде всего отечественным представителям власти и регулирующих органов пытающихся запустить сегодня в самостоятельное плавание первые бумажные кораблики из пенсионных накоплений российских сограждан и страховых резервов автогражданки. В то же время структурам на которые будет возложена почетная обязанность быть штурманами данных начинаний не лишне находиться в авангарде накопленного мирового инвестиционного опыта дабы не нестись по волнам финансового океана под звуки голоса Селин Дион и дабы не восклицал горько ироничный Мефистофель:
Им не понять, как детям малым
Что счастье не влетает в рот.
Я б философский камень дал им -
Философа недостает!


Оценивая дальнейшие перспективы развития рынка золота можно отметить, что почти все складывающиеся на сегодняшний момент тенденции создают устойчивые предпосылки для дальнейшего роста цен на желтый металл. На сегодня основные компоненты определяющие динамику цен на золото являются либо положительными либо нейтральными:


Факторы

Степень влияния

Современная тенденция

Предложение

50%

+

Макроэкономические факторы

50%

+

  • Курс доллара США

25%

+

  • Инфляция

10%

+/-

  • Монетарная политика

5%

+

  • Процентные ставки

5%

+


Нестабильная международная обстановка продолжает диктовать свои правила инвесторам. - Существующие объемы добычи золота и скраповые поставки, являющиеся основными источниками предложения не способны полностью удовлетворить начинающего восстанавливаться спроса. Возможный дефицит усиливается резким снижением поставок из государственных резервов, а существующие тезаврационные ресурсы вряд ли способны разом выплеснуться на рынок, чтобы существенно повлиять на складывающуюся динамику цен. - Дальнейшая дискредитация американского доллара. Доллар США в течении долгого времени рассматривавшийся в качестве основной мировой валюты в последние годы начинает стремительно терять казалось незыблемые свои позиции. Относительно успешное введение ЕВРО в качестве одной из резервных валют может послужить примером для других регионов и экономических сообществ начинающих тяготиться косвенной зависимостью от стабильности американской валюты. Первые шаги в этом направлении начинают делать страны Юго-Восточной Азии; страны мусульманского мира уже на пути к введению в обращение золотого динара; все это скажется на дальнейшей дестабилизации доллара США, поддержание былого авторитета которого - во многом плод совместных усилий мирового сообщества.


В статье использованы материалы Ассоциации World Gold Council и расчетные данные компании "Франклин&Грант".